Khi đầu cơ tư nhân làm lung lay thị trường trái phiếu Mỹ
10/09/26
 |
| Phố Wall, Thành phố New York. Ảnh: Jakub Hałun |
Tài sản an toàn không còn an toàn
Trong các cuộc chiến, cú sốc năng lượng hay khủng hoảng địa chính trị, nhà đầu tư thường chạy về nơi trú ẩn. Theo cách hiểu thông thường, cổ phiếu giảm, tiền chảy vào trái phiếu chính phủ, đặc biệt là trái phiếu Kho bạc Mỹ. Giá trái phiếu tăng, lợi suất giảm, thị trường tài sản an toàn nhất thế giới giúp xoa dịu bất ổn.
Trái phiếu chính phủ tại nhiều nền kinh tế phát triển bị bán mạnh. Lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 30 năm vượt 5,3%, cao nhất kể từ năm 2007. Lợi suất cao làm tăng chi phí vay của hộ gia đình, doanh nghiệp và chính phủ, đồng thời trở thành vấn đề chính trị với chính quyền Trump, vốn hứa hẹn hạ lãi vay mua nhà và làm tiền rẻ hơn.
Bộ trưởng Tài chính Mỹ Scott Bessent, cựu quản lý quỹ phòng hộ, tuyên bố Bộ Tài chính sẽ tăng mua lại trái phiếu chính phủ dài hạn thông qua chương trình mua lại hiện có. Trên danh nghĩa, đây là biện pháp hỗ trợ thanh khoản, mua các trái phiếu cũ, kém giao dịch để thị trường vận hành trơn tru hơn. Trên thực tế, Bessent đang tìm cách uốn đường cong lợi suất.
Vấn đề nằm ở đòn bẩy
Điểm đáng chú ý là thị trường trái phiếu Kho bạc Mỹ giờ không chỉ gồm các nhà đầu tư cho chính phủ vay tiền nhàn rỗi. Nó đã bị cuốn sâu vào thế giới đầu cơ dùng đòn bẩy. Các quỹ phòng hộ đa chiến lược vay hàng nghìn tỷ USD để xây dựng vị thế trong trái phiếu Kho bạc và nhiều tài sản khác.
Nghịch lý nằm ở chính tính “an toàn” của trái phiếu Mỹ. Vì loại tài sản này thanh khoản cao, biến động thấp và được dùng rộng rãi làm tài sản thế chấp, nó trở thành công cụ lý tưởng để vay rẻ, phóng đại vị thế và kiếm lợi từ các chênh lệch giá rất nhỏ. Nói cách khác, tài sản an toàn là nền móng cho đầu cơ quy mô lớn.
Năm 2025, tài sản ròng của các quỹ phòng hộ khoảng 5.400 tỷ USD, nhỏ hơn nhiều so với các ông lớn quản lý tài sản như BlackRock, Vanguard hay State Street. Tuy nhiên, quyền lực của họ không nằm ở số tài sản sở hữu trực tiếp, mà ở quy mô vị thế sau khi dùng đòn bẩy. Ước tính thận trọng cho thấy tổng mức phơi nhiễm danh nghĩa của các quỹ phòng hộ lên tới khoảng 35.000 tỷ USD, trong đó 10 quỹ lớn nhất chiếm khoảng 40%.
Từ tài chính đòn bẩy đến “Repocalypse”
Sau Đại Suy thoái năm 2008, lãi suất siêu thấp và các vòng nới lỏng định lượng tạo môi trường thuận lợi cho doanh nghiệp vay rẻ để sáp nhập, mua lại bằng đòn bẩy, mua lại cổ phiếu và tối đa hóa giá trị cổ đông. Quỹ đầu tư tư nhân đứng ở trung tâm quá trình này, dùng nợ để mua công ty rồi chất phần lớn nợ lên chính doanh nghiệp bị mua.
Kho nợ rủi ro này được đóng gói vào các công cụ tài chính như nghĩa vụ vay thế chấp, hay CLO. Các ngân hàng lớn như JP Morgan và Goldman Sachs giúp hệ thống vận hành: thu xếp khoản vay, đóng gói nợ, tài trợ cho quỹ phòng hộ, làm nhà giao dịch chính trên thị trường trái phiếu Kho bạc và kết nối thị trường repo.
Đến năm 2018–2019, khi Fed thu hẹp bảng cân đối và lãi suất tăng, hệ thống tài chính đòn bẩy bắt đầu căng. Các quỹ phòng hộ giảm phơi nhiễm với cổ phiếu, tăng mạnh vị thế ở trái phiếu Kho bạc. Đây không phải “chạy về chất lượng” theo nghĩa thông thường, mà là chuyển đòn bẩy từ nơi này sang nơi khác.
Đến tháng 9/2019, tổng phơi nhiễm của quỹ phòng hộ với trái phiếu Kho bạc gần như tăng gấp đôi trong 18 tháng, lên hơn 2.200 tỷ USD. Nhu cầu tài trợ qua thị trường repo tăng mạnh đúng lúc ngân hàng đại lý bị căng bảng cân đối và dự trữ ngân hàng giảm. Khi doanh nghiệp Mỹ nộp thuế quý và lượng lớn trái phiếu mới được thanh toán, thị trường repo đột ngột đóng băng. Lãi suất repo qua đêm có lúc gần 10%.
Fed phải can thiệp ngay bằng các hoạt động repo hàng ngày 50–100 tỷ USD, tiếp tục bơm thanh khoản cho tới khi hoạt động này nhập vào các gói cứu trợ đại dịch năm 2020.
Chi phí công cho lợi nhuận tư
Vấn đề không biến mất sau đại dịch. Năm 2025, biến động từ cổ phiếu do tranh cãi thuế quan lan sang trái phiếu Kho bạc. Năm 2026, khi chiến tranh với Iran leo thang và các quỹ phòng hộ bán cổ phiếu toàn cầu nhanh nhất trong 13 năm, trái phiếu không hành xử như nơi trú ẩn. Lợi suất vẫn tăng.
Điều này cho thấy căng thẳng phát sinh ở nơi khác trong hệ thống tài chính có thể bị xả vào lõi tài sản an toàn của thế giới. Khi đầu cơ có đòn bẩy hoạt động tốt, quỹ phòng hộ, ngân hàng đại lý, quỹ đầu tư tư nhân và chủ tài sản thu lợi. Khi hệ thống lung lay, cơ quan công quyền phải cung cấp thanh khoản và giữ ổn định hạ tầng giúp các khoản lợi ấy tồn tại.
Đây là vòng luẩn quẩn của quản trị tài chính hiện đại. Mỗi lần cứu trợ giúp hệ thống ổn định hơn trong ngắn hạn, nhưng cũng bảo vệ điều kiện khiến lần cứu trợ tiếp theo trở nên cần thiết. Khi nợ công và đòn bẩy tư nhân khóa chặt vào nhau, câu hỏi không còn chỉ là làm sao quản lý tốt hơn. Câu hỏi khó hơn là có nên tiếp tục để tài sản công làm nền cho đầu cơ tư nhân quy mô lớn hay không.
shared via phenomenalworld,
